Dominância Fiscal no Brasil?

Em meio ao debate sobre o ajuste fiscal, que será tratado no blog em breve, acho que seria interessante levantar uma hipótese que pode ser uma das influências para a ineficácia da política monetária em reter a trajetória de alta da inflação brasileira. Estaria o Brasil em um regime de Dominância Fiscal?

De acordo com Gadelha e Divino (2008), existem três visões clássicas acerca do tema de Dominância Fiscal na literatura econômica. Irei aqui focar na abordagem feita por Blanchard (2004), onde ele afirma que juros elevados provocam uma explosão do estoque da dívida, dado que juros altos aumentam o custo do serviço com ela. Além disso, o aumento do estoque da dívida eleva a percepção de risco de default (calote), causando uma depreciação da moeda devido fuga de capitais. Em países com alta dívida em dólar, ou em outras moedas, isso é ainda mais danoso, pois a moeda mais desvalorizada eleva ainda mais a dívida em moeda estrangeira, aumentando assim o estoque total.

Sendo assim, a política monetária passa a ser perversa para a economia, pois perde-se a eficácia do principal meio de combate à inflação, que é via aumento dos juros. A elevação dos juros, ao elevar o estoque da dívida, passa a exigir um esforço ainda maior do governo em gerar superávit primário para conter a escalada da relação dívida/PIB. Leia-se isso como mais cortes no orçamento, ou aumento da carga tributária. Soma-se a isso a resiliência da inflação em convergir com o centro da meta, ou ao menos retornar a banda mais alta, mas dentro da meta. Temos assim, aparentemente, o atual cenário brasileiro.

O trabalho de Blanchard (2004) encontrou evidências empíricas de que em 2002 e 2003 houve uma situação de Dominância Fiscal no Brasil, porém o trabalho de Gadelha e Divino (2008) contestam essa afirmação, dizendo que houve, na realidade, uma situação de Dominância Monetária. Não é escopo desse pequeno texto validar um ou outro trabalho, para quem quiser maiores detalhes disponibilizo ao final os dois para acesso.

Conforme podemos observar no gráfico abaixo, a SELIC segue uma trajetória semelhante a trajetória do IPCA, mostrando seu uso como política para alcance da meta inflacionária estabelecida. As linhas em vermelho mostram a meta de 4,5% e as respectivas bandas para baixo e para cima de 2,5% e 6,5% respectivamente. Sempre quando há um pico de inflação, a SELIC sobe para conter o ímpeto e fazer com que o IPCA retorne para a meta, ou ao menos fique dentro dos limites tolerados. No final de 2011 o Banco Central brasileiro iniciou um ciclo de baixa da SELIC (em resposta aos efeitos da crise de 2008 e crise europeia), que saiu de 12% em setembro de 2011 e chegou a 7,5% no começo de 2013. Note-se que nesse período, não obstante ao descontrole inflacionário, o governo optou por manter o baixo nível da SELIC. Em meados de 2013 o Banco Central inicia um ciclo de aperto monetário, visando fazer com que a inflação retornasse para o centro da meta, porém a SELIC teve pouco efeito sobre o IPCA.

Fonte: Ipeadata - Elaboração própria.
Fonte: Ipeadata – Elaboração própria.

É esse o ponto que mais nos interessa, pois é quando a política monetária deixa de ter efeito na trajetória da inflação. A partir do final de 2013 o Brasil entrou num regime de Dominância Fiscal? Claro que não se pode perder de vista que o Brasil tem tido dificuldades em gerar superávit primário, o que alimenta ainda mais a dívida pública, além dos juros altos, e pode travar os canais de comunicação da política monetária sobre a inflação.

Porém é notável que o problema inflacionário brasileiro não é apenas de demanda, facilmente corrigido com restrição monetária. E isso que precisa entrar em discussão, pois apenas a SELIC não está dando conta. É preciso ir além.

Blanchard
Gadelha e Divino

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